درآمد ، درآمد حفظ شده و کتاب به بازار در مقطع بازده مورد انتظار

ارزش کتاب سهام شامل دو مؤلفه متفاوت اقتصادی است: درآمد حفظ شده و سرمایه کمک شده. ما پیش بینی می کنیم که استراتژی های کتاب به بازار کار می کنند زیرا مؤلفه درآمد حفظ شده ارزش کتاب سهام عدالت شامل تجمع و از این رو میانگین درآمد گذشته است. حفظ درآمد به بازار پیش بینی می کند که مقطع میانگین بازده در داده های ایالات متحده و بین المللی و کتابهای کتاب به بازار را در بر می گیرد. سرمایه به بازار هیچ قدرت پیش بینی کننده ای ندارد. ما نشان می دهیم که درآمد به بازار را حفظ کرده است ، و با گسترش ، کتاب به بازار ، بازده را پیش بینی می کند زیرا این یک پروکسی خوب برای عملکرد درآمد اساسی است (Ball ، 1978 ؛ Berk ، 1995) و نه به این دلیل که ارزش کتاب نشان دهنده ارزش ذاتی استبشر

معرفی

نسبت کتاب به بازار مدتهاست که به عنوان شاخص ارزش استفاده می شود. ما پیش بینی می کنیم که استراتژی های کتاب به بازار کار می کنند زیرا ارزش کتاب سهام شامل انباشت و از این رو میانگین درآمد گذشته است. پایان نامه ما این است که این میانگین مسائل مربوط به زمان بندی را در اندازه گیری حسابداری و عوامل واقعی گذرا که بر درآمد سال فردی تأثیر می گذارد ، کاهش می دهد و در نتیجه باعث می شود که پروکسی بهتری برای عملکرد زیربنایی شرکت باشد (Ball ، 1978 ، Berk ، 1995). مطابق با پایان نامه ما ، ما نشان می دهیم که بازده کتاب به بازار فقط به این دلیل که حاوی درآمد حفظ شده به بازار است و درآمد حفظ شده حاوی درآمد گذشته است. این نتیجه حدس از گراهام و داد (1934) را تأیید می کند که سرمایه گذاران ارزشمند نباید از ارزش کتاب به عنوان معیار ارزش ذاتی استفاده کنند. در عوض ، آنها باید با از بین بردن جلوه های واقعی گذرا از جمله شرایط فعلی تجارت و اثرات حسابداری گذرا مانند موارد یک بار و دستکاری مدیر ، اقدامات متوسط درآمد یک شرکت را توسعه دهند.

ما با این مشاهده شروع می کنیم که ارزش کتاب سهام از دو بخش اصلی تشکیل شده است: سرمایه کمک شده و درآمد حفظ شده. این قسمت ها تقریباً مساوی هستند اما ساختارهای مختلف اقتصادی را نشان می دهند. مؤلفه سرمایه کمک شده معاملات خالص سرمایه بین شرکت و سهامداران آن را ثبت می کند و از این رو ، شامل صدور سهام گذشته انباشته شده کمتر از بازخریدهای سهم گذشته است. این واقعیت که سرمایه گذاران در یک شرکت سرمایه کمک کرده اند ، لزوماً اطلاعات مربوط به خطر شرکت را نشان نمی دهد. این صرفاً نشان می دهد که سرمایه گذاران آماده تحمل چنین ریسکی بودند. با این حال ، صدور خالص اخیر می تواند منجر به رابطه منفی بین سرمایه کمک شده و بازده سهام شود. بنابراین ، ما هیچ رابطه ای یا رابطه منفی ضعیف بین سرمایه کمک شده و سطح مقطع بازده مورد انتظار را پیش بینی می کنیم.

درآمدهای حفظ شده شامل کل درآمد انباشته شده شرکت در تاریخ خود توزیع سود سهام کمتری انباشته شده است. 2 پایان نامه ما این است که حفظ درآمد به بازار به دو دلیل مقطع بازده مورد انتظار را پیش بینی می کند. اول ، هنگامی که با ارزش های بازار از بین می رود ، درآمد احتمالاً عوامل تعیین کننده اقتصادی مشترک را با بازده مورد انتظار به اشتراک می گذارد ، زیرا ، در طول عمر شرکت ، کل درآمد برابر با کل توزیع به سهامداران است. Ball (1978 ، ص 113) استدلال می کند که مقیاس بندی درآمدهای قیمت از این رو متغیر بازده سود را ایجاد می کند که "می تواند یک جانشین خوب برای عوامل تعیین کننده بازده مورد انتظار اوراق بهادار باشد."

دوم ، مسائل مربوط به زمان بندی در حسابداری ، اطلاعاتی از درآمد خالص خط پایین در سالهای فردی را کاهش می دهد (Novy-Marx ، 2013 ، Ball ، Gerakos ، Liainmaa ، Nikolaev ، 2015 ، Ball ، Gerakos ، Liainmaa ، Nikolaev ، 2016) ، اما این مشکلات زمان بندیهنگامی که درآمد خالص در درآمد حفظ شده جمع می شود ، تمایل به میانگین داشته باشید. به عنوان مثال ، ارزیابی بیش از حد مطالبات غیر قابل جمع آوری از فروش اعتبار در ابتدا درآمد را کاهش می دهد ، اما این اثر بعداً هنگامی که مجموعه های بالاتر از پیش بینی شده تحقق می یابد ، معکوس می شود. به همین ترتیب ، موارد یک بار مانند هزینه های اختلال در دارایی بر درآمد دوره فعلی تأثیر می گذارد ، اما آنها جایگزین استهلاک یا سایر هزینه هایی می شوند که در غیر این صورت در طی یک دوره طولانی در برابر درآمد انجام می شود. از این رو مؤلفه درآمد گذشته انباشته شده درآمدهای حفظ شده نسبت به اثرات حسابداری سال فردی مصون است.

تأثیر کمبودهای مختلف بر همبستگی بین درآمد حفظ شده و سرمایه کمک شده ، نشانه ای اولیه را ارائه می دهد که حاوی اطلاعات متفاوتی در مورد ارزش سهام است. هنگامی که آنها به ارزش کتاب ارزش سهام ، سرمایه گذاری شده و درآمد حفظ شده تقریباً کاملاً منفی هستند ، زیرا ، به طور متوسط ، آنها 95 ٪ از کمبود را نشان می دهند. 3 با این حال ، هنگامی که آنها با ارزش بازار سهام عدالت کاهش می یابند ، همبستگی بین دو اقدا م-0. 19 است.

ما برای مقایسه اطلاعات موجود در درآمد حفظ شده و سرمایه کمک می کنیم. ما می دانیم که در توضیح بخش مقطع بازده متوسط ، زیر مجموعه های درآمد به بازار را به بازار حفظ می کند. در مقابل ، سرمایه به بازار کمک کرده است و هیچ گونه قدرت توضیحی به خودی خود یا هنگام کنترل برای درآمد حفظ شده به بازار ندارد. علاوه بر این ، هنگامی که ما هم کتاب به بازار و هم سرمایه به بازار را شامل می شویم ، هر دو قابل توجه هستند اما با علائم مخالف. بنابراین ، کتاب به بازار بازده سهام را فقط به این دلیل که حاوی درآمد حفظ شده است ، پیش بینی می کند.

برای آزمایش مستقیم تر پایان نامه ما مبنی بر اینکه کتاب به بازار حاوی اطلاعاتی در مورد بازده مورد انتظار است زیرا مقادیر کتاب حاوی درآمد گذشته انباشته شده است ، ما بعد بررسی می کنیم که آیا قدرت پیش بینی شده درآمد حفظ شده از درآمد یا سود سهام ناشی می شود. شواهد ما نشان می دهد که درآمد حفظ شده بازده سهام را فقط به این دلیل که حاوی درآمد گذشته انباشته شده است ، پیش بینی می کند.

ما در ادامه با ورود به آن در مسابقه اسب در برابر انباشت درآمد گذشته ما از افزایش ویندوز ، منبع قدرت توضیحی کتاب به بازار را نشان می دهیم. در رگرسیون FAMA و MacBeth (1973) ، ضریب و T-Value برای این اندازه گیری درآمد انباشته به عقب تقریباً یکنواخت افزایش می یابد و ما پنجره تجمع را افزایش می دهیم. در مقابل ، ضریب و مقدار t برای کتاب به بازار هر دو به صورت یکنواخت کاهش می یابد ، از دست دادن اهمیت پس از درآمد دو سال جمع می شود. این نتایج با پایان نامه ما سازگار است که انباشت درآمد گذشته باعث کاهش مسائل مربوط به زمان بندی در حسابداری می شود که بر درآمد سال فردی تأثیر می گذارد ، در نتیجه باعث می شود درآمد حفظ شده به بازار یک پروکسی خوب برای بازده درآمد اساسی شرکت باشد.

سازگار با حفظ درآمد به بازار به عنوان یک پروکسی برای بازده درآمد ، ما بیشتر نشان می دهیم که این یک پیش بینی کننده مهم از رشد درآمد است. ما رگرسیون را تخمین می زنیم که رشد درآمد را با کتاب به بازار ، درآمد به قیمت و حفظ درآمد به بازار پیش بینی می کند. دامنه های کتاب به بازار همه منفی و گاه قابل توجه هستند. کسانی که درآمدی به قیمت دارند ، همه منفی و قابل توجه هستند ، مطابق با میانگین برگشت. و کسانی که در مورد درآمد به بازار حفظ شده همه مثبت و معنادار هستند ، سازگار با این که یک پروکسی خوب برای عملکرد اساسی درآمد شرکت است.

چندین آزمایش اضافی ثبات قدرت پیش بینی شده درآمد به بازار را نشان می دهد و بنابراین راحتی می بخشد که این یک مصنوعات آماری را نشان نمی دهد (لو ، مکینلی ، 1990 ، هاروی ، لیو ، ژو ، 2016). اول ، ما نتایج مشابهی را برای شرکت های غیر U. S پیدا می کنیم. دوم ، هنگامی که ما نمونه ایالات متحده را به زیر دوره ها تقسیم می کنیم ، پیش بینی درآمد به بازار قبل و بعد از سال 1990 ، حتی اگر کتاب به بازار نتواند این کار را در زیر دوره دوم انجام دهد (Asness et al. ، 2015)بشرسوم ، ما نشان می دهیم که کتاب به بازار قدرت پیش بینی کننده خود را در زیر دوره دوم از دست می دهد زیرا همبستگی آن با افت درآمد به بازار است. چهارم ، ما نتایج مشابهی را برای شرکتهای آمریکایی در طی یک دوره قبل از رقابت از سال 1938 تا 1964 بدست می آوریم.

یک توضیح جایگزین برای نتایج ما این است که سرمایه گذاران درآمد فعلی اضافه وزن یا مؤلفه های درآمد فعلی را هنگام پیش بینی درآمد آینده. به عنوان مثال ، Sloan (1996) استدلال می کند که سرمایه گذاران درآمدهای سال جاری را تثبیت می کنند ، به نظر می رسد که درآمد شامل تعهدی حسابداری است که زودتر از جریان نقدی هستند. در نتیجه ، آنها مؤلفه تعهدی گذرا و کمبود وزن مؤلفه پولی مداوم را اضافه می کنند. Dechow and Ge (2006) با توجه به موارد خاص ، یک مؤلفه از درآمد که نسبتاً گذرا است ، استدلال مشابهی را بیان می کنند.

براساس این شکل از تثبیت عملکردی ، درآمد حفظ شده حاوی اطلاعات افزایشی در مورد درآمد آینده است که سرمایه گذاران در ابتدا کم وزن هستند. پس از درآمد به بازار پس از آن ، مقطع بازده سهام را پیش بینی می کند زیرا اجزای گذرا بخش جزئی از درآمد یک شرکت را که در کل تاریخ خود جمع شده اند ، تشکیل می دهند. اجزای گذرا در تجمع یا میانگین درآمد گذشته در درآمد حفظ شده شسته می شوند. از این رو درآمد حفظ شده به بازار می تواند حاوی اطلاعاتی در مورد مؤلفه های درآمد دائمی باشد که سرمایه گذاران در سالهای گذشته کم وزن دارند و متعاقباً در قیمت ها گنجانیده می شوند.

نتایج متعددی با این توضیحات عملکردی متناقض است. در رگرسیون FAMA و MacBeth (1973) ، ضرایب درآمد به قیمت باید هنگام کنترل درآمد حفظ شده به بازار منفی باشد. در صورت حفظ کنترل درآمد برای مؤلفه درآمد دائمی ، این رگرسیون باید مؤلفه گذرا را در متغیر درآمد فعلی جدا کنند. با این حال ، ما می دانیم که ضرایب مربوط به درآمد به قیمت مثبت است و حفظ درآمد به بازار ، قدرت پیش بینی شده سود به قیمت را در بر می گیرد. علاوه بر این ، در رگرسیون ، یک عامل مبتنی بر درآمد حفظ شده شامل تمام اطلاعات ارزشمند در دوره فعلی درآمدی است. این نتیجه در هر دو نیمه از دوره نمونه سال 1964-2017 ما وجود دارد ، هنگامی که ما ارزش بازار سهام را با ارزش کتاب سهام عدالت به عنوان کمبود درآمد دوره فعلی جایگزین می کنیم و وقتی پیش بینی می کنیم پنج سال گذشته است.

ما همچنین DeChow و Ge (2006) را مجدداً مورد بررسی قرار می دهیم ، که دلیل آن این است که تثبیت عملکردی باعث می شود سرمایه گذاران در هنگام پیش بینی درآمد آینده ، موارد ویژه منفی گذرا را اضافه کنند. آنها دریافتند که موارد خاص منفی بخش مقطع بازده متوسط را پیش بینی می کنند. پس از آن ، درآمد به بازار می تواند سطح مقطع بازده را پیش بینی کند زیرا موارد ویژه منفی گذرا را که سرمایه گذاران در ابتدا اضافه وزن دارند ، از بین می برد. ما نتایج آنها را تکرار می کنیم و سپس نشان می دهیم که قدرت پیش بینی کننده درآمد به بازار حفظ شده از قدرت پیش بینی موارد خاص متمایز است. ما تأیید می کنیم که تمایز بین توضیحات قیمت گذاری منطقی و غیر منطقی بسیار دشوار است (Fama ، 1998).

ما پنج نتیجه گیری مهم را به دست می آوریم. اول ، کتاب به بازار بخش مقطع بازده متوسط را فقط به دلیل مؤلفه حفظ درآمد به بازار توضیح می دهد. دوم ، در استراتژی های سرمایه گذاری ارزش ، ارزش کتاب سهام در کتاب به بازار به عنوان معیار ارزش ذاتی عمل نمی کند. سوم ، در سالهای بعد ، کتاب به بازار نتوانسته است مقطع میانگین بازده را پیش بینی کند زیرا بیشتر ارتباط خود را با درآمد حفظ شده به بازار از دست می دهد. چهارم ، نتایج ما حاکی از آن است که در تست های قیمت گذاری دارایی ، ترجیحاً استفاده از یک فاکتور درآمد به بازار به جای یک عامل کتاب به بازار ، به ویژه در سالهای بعد ، ترجیح داده می شود. پنجم ، حفظ درآمد به بازار یک پروکسی خوب برای بازده درآمد است ، زیرا درآمد حفظ شده اثرات حسابداری را بر درآمد سال فردی کاهش می دهد. 4 اگرچه می دانیم که درآمد حفظ شده به بازار یک پروکسی خوب برای عملکرد اساسی درآمدهای یک شرکت است ، ما ادعا نمی کنیم که درآمد حفظ شده پیش بینی بهتری برای درآمد آینده و جریان نقدی نسبت به بی شمار متغیرهای مورد بررسی در تحقیقات قبلی است. 5 هدف ما نشان دادن منبع قدرت پیش بینی کتاب به بازار برای مقطع بازده متوسط است.

شواهد ما نشان می دهد که می توان اقدامات حسابداری را که معمولاً استفاده می شود ، به قسمت هایی تجزیه کرد که حاوی اطلاعات متفاوتی در مورد مقطع بازده سهام است. Novy-Marx (2013) و Ball ، Gerakos ، Liainmaa ، Nikolaev ، 2015 ، Ball ، Gerakos ، Liainmaa ، Nikolaev ، 2016 نشان می دهد که تجزیه درآمد خط پایین به سمت کار در مقابل اجزای غیر عملیاتی و در مقابل اجزای جریان پول ، قدرت پیش بینی کننده پیش بینی کننده بر روی پیش بینی کننده افزایش می یابد. مقطع بازده متوسط. این مطالعه بینش مشابهی از تجزیه ارزش کتاب پایین خط سهام به دست می آورد.

قطعه قطعه

ارزش کتاب سهام عدالت ، درآمد حفظ شده و سرمایه کمک کرده است

پایان نامه ما این است که مؤلفه های شماره نسبت کتاب به بازار (ارزش حسابداری از حقوق صاحبان سهام) حاوی اطلاعات متفاوتی در مورد مقطع بازده سهام و این است که تفاوت در اطلاع رسانی آنها می تواند منبع و تفسیر کتاب را روشن کند-توانایی پیش بینی کننده به بازار برای مقطع بازده. در این بخش ، مؤلفه های ارزش کتاب عدالت ، آنچه این مؤلفه ها را نشان می دهد ، و چگونگی تکامل این مؤلفه ها با گذشت زمان است.

داده ها

نمونه اصلی ما اوراق بهادار با فهرست ایالات متحده در بیش از سالهای 1964-2017 است. ما بازده سهام ماهانه و تاریخچه سود سهام را از مرکز تحقیقات در قیمت های امنیتی (CRSP) و داده های حسابداری سالانه از Compustat می گیریم. ما نمونه خود را با تمام بنگاه های معامله شده در NYSE ، AMEX و NASDAQ شروع می کنیم و اوراق بهادار غیر از سهام مشترک معمولی را حذف می کنیم. ما بنگاههای مالی را که به عنوان بنگاه هایی با کدهای طبقه بندی استاندارد یک رقمی استاندارد شش تعریف شده اند ، حذف می کنیم. بازده های حذف شده از CRSP گرفته می شود. اگر

مقطع بازده

در جدول 2 رگرسیون FAMA و MacBeth (1973) ما ارائه شده است که مقایسه کتاب به بازار ، حفظ درآمد به بازار و کمک به بازار به بازار است. ما به ارزشهای غیرقانونی درآمدهای حفظ شده و سرمایه کمک می کنیم و ارزش کتاب سهام عدالت مثبت است. ما لگاریتم طبیعی هر نسبت را می گیریم.

پانل A از تعریف کتاب به بازار طبق فاما و فرانسوی استفاده می کند. ستون 1 رگرسیون پایه را گزارش می کند که شامل اندازه متغیرهای کنترل ، بازگشت یک ماهه قبل و قبل است

انواع نمونه کارها

ما در مرحله بعد تست های نمونه کارها را انجام می دهیم ، که یک روش بالقوه قوی تر برای ارزیابی توانایی پیش بینی کننده ارائه می دهد. این انواع نمونه کارها فرضیات پارامتری تعبیه شده در رگرسیون FAMA و MacBeth (1973) را تحمیل نمی کند. جدول 3 گزارش بازده اضافی ، مدل قیمت گذاری دارایی سرمایه (CAPM) ALPHAS ، و ALPHA های مدل سه عاملی ، همراه با مقادیر T آنها ، برای پنجه های مرتب شده در کتاب به بازار ، حفظ درآمد به بازار ، و کمک به سرمایه-به بازار.

با توجه به بازده اضافی ،

درآمد را حفظ کرده و عوامل سرمایه را به خود اختصاص داده است

ما بعدی عواملی را ایجاد می کنیم که رابطه بین بازده متوسط و مؤلفه های اصلی ارزش کتاب سهام را ضبط می کنند. برای ساخت عوامل ، ما از روش شش پرتفوی مورد استفاده در FAMA و فرانسوی (2015) استفاده می کنیم ، که همچنین روشی است که FAMA و فرانسوی (1993) برای ساخت فاکتور HML از آن استفاده می کنند. ما بسته به اینکه آیا یک شرکت زیر یا بالاتر از امتیاز سرمایه گذاری در بازار NYSE است ، سهام را به اندازه زیر گروه های کوچک و بزرگ مرتب می کنیم. سپس ما مستقل را انجام می دهیم

شواهدی مبنی بر اینکه بازده سود منبع درآمد و حق بیمه ارزش است

برای بررسی دقیق تر اینکه آیا انباشت درآمد در درایوهای درآمد حفظ شده توانایی پیش بینی درآمد را حفظ کرده است ، ما انباشت خودمان را به موقع می سازیم. ما بیش از ویندوزهای پایان یافته با سال اخیر جمع می شویم و به پنج سال ادامه می دهیم. ما مبلغ جدیدترین ارزش بازار سهام را کاهش می دهیم و سپس لگاریتم طبیعی را می گیریم. 17

پیش بینی بازده متوسط در افزایش افق

ما در مرحله بعد مقایسه می کنیم که بازده های پیش بینی شده به بازار را پیش بینی می کنیم و بازده را به بازار حفظ می کنیم. ما با جایگزینی مقادیر فعلی کتاب به بازار و حفظ درآمد به بازار با مقادیر فزاینده ای که به طور فزاینده ای حفظ می شود ، رگرسیون FAMA و MacBeth (1973) را در جدول 2 اصلاح می کنیم ، اما مقادیر فعلی متغیرهای کنترل را حفظ می کنیم. بنابراین ، ما فرض می کنیم که سرمایه گذار مقادیر فعلی متغیرهای کنترل را می داند اما مقادیر فعلی اقدامات ترازنامه را نمی داند. آیا یک سرمایه گذار هنوز هم می تواند

نتایج برای نمونه های مختلف

در این بخش فرضیه خود را با استفاده از داده های کشورهای مختلف و دوره های زمانی آزمایش می کنیم. این آزمایشات نتایج اصلی ما را تأیید می کند و نگرانی هایی را که آنها می توانند آثار باستانی آماری را نشان دهند (Lo ، Mackinlay ، 1990 ، Harvey ، Liu ، Zhu ، 2016) می پردازد. به طور کلی ، نتایج در طول زمان و در سراسر کشورها سازگار است.

تثبیت عملکردی

یک توضیح جایگزین از نتایج ما براساس این تصور است که سرمایه گذاران به طور عملکردی درآمدهای گزارش شده تثبیت می شوند و در نتیجه اجزای آن را به صورت زیرنویس وزن می کنند. 22 در یک مطالعه منی ، اسلون (1996) پیشنهاد می کند که سرمایه گذاران بدون در نظر گرفتن پایداری دیفرانسیل بین مؤلفه جریان نقدی و تعهدی های گذرا تر ، درآمد خود را از نظر چهره بدست آورند.

نتیجه

کتاب به بازار از دو مؤلفه اصلی و اقتصادی متفاوت تشکیل شده است: درآمد حفظ شده و سرمایه کمک شده ، هر دو با ارزش بازار سهام از بین می روند. ما پیش بینی می کنیم که سودهای حفظ شده توسط ارزش بازار سهام عدالت حاوی اطلاعات قابل توجهی در مورد بازده مورد انتظار است زیرا حاوی میانگین درآمد گذشته است و سرمایه کمک می کند که از ارزش بازار سهام عدالت برخوردار است ، حاوی اطلاعات قابل توجهی نیست. مطابق با پیش بینی ما ، ما این را نشان می دهیم

منابع (49)

• S. ریچاردسون و همکاران.