پشتیبان اهرم و نقدینگی: نشانه های صندوق های بازنشستگی و اختلال در بازار طلا

بازار اوراق قرضه حاکمیت انگلیس (GILTS) در اواخر ماه سپتامبر آشفتگی قابل توجهی را تجربه کرد. افزایش شدید بازده ، که با تغییر در آن زمان اعلام شده در موضع مالی انگلستان تنظیم شده است ، به دلیل افزایش سریع وسایل نقلیه سرمایه گذاری که توسط صندوق های بازنشستگی استفاده می شود ، با فروش اجباری تقویت شد. این جعبه پویایی را که منجر به اختلال در آن شده است ، مرور می کند و عواملی را برجسته می کند که می تواند قسمت های مشابهی را در سایر بازارها و حوزه های قضایی ایجاد کند.

نقدینگی در بازار طلاکاری در 22 سپتامبر 2022 ، هنگامی که بانک انگلیس از افزایش نرخ امتیاز 50 پایه خبر داد و روز بعد به سرعت بدتر شد (نمودار B1. A). افزایش بازده توسط برنامه هایی برای یک برنامه مالی انبساطی که شامل کاهش مالیات و یارانه های انرژی بود ، رسوب شد. علاوه بر این ، بازار زرق و برق شاهد حجم معاملات غیرمعمول بزرگ ، گسترش شدید گسترش پیشنهادات و استهلاک قابل توجهی از استرلینگ بود. بازارها فقط در شرایطی که بانک انگلیس متعهد به خرید مقادیر زیادی از گیلت های طولانی در تاریخ 28 سپتامبر بود ، به حالت عادی بازگشتند. برای ترغیب به موقع ، این تعهد برای یک دوره محدود بود.

صندوق های سرمایه گذاری با مسئولیت محور (LDI) نقش مهمی در وقایع اواخر ماه سپتامبر داشتند. این وسایل نقلیه سرمایه گذاری از نظر قانونی جداگانه به صندوق های بازنشستگی مزایای تعریف شده کمک می کند تا بدهی های طولانی مدت در قبال بازنشستگان آینده را نشان دهد. یک استراتژی پرچین در اصل می تواند به سادگی مستلزم خرید اوراق قرضه حاکمیت بلند مدت باشد ، مشابه تطبیق مدت مسئولیت دارایی توسط شرکت های بیمه. اما با گذشت سالها ، کمبود چنین اوراق قرضه فیزیکی باعث شد LDI های انگلستان مدت زمان سمت دارایی مورد نظر را از طریق اهرم بدست آورند ، که باعث افزایش حساسیت بازده دارایی به نرخ بهره بلند مدت می شود. LDIS با تأمین اعتبار سهام اوراق قرضه با توافق نامه های خرید مجدد (REPO) یا ، تا حدودی با وثیقه جزئی مبادلات نرخ بهره ، از آن استفاده کرده بود.

با افزایش بازده های طلا در ماه سپتامبر ، بودجه LDI بر خلاف خود صندوق های بازنشستگی تحت فشار شدید قرار گرفت. افزایش بازده باعث ایجاد ضرر و زیان برای موقعیت های اهرم LDIS شد و خواستار وثیقه اضافی شد. برای برآورده کردن این تماس ها ، LDI ها به تزریق نقدی نیاز داشتند ، که صندوق های بازنشستگی نتوانستند سریعاً به اندازه کافی ارائه دهند. تزریق به ویژه برای "LDI های مخلوط" ، که دارایی ها را به نمایندگی از صندوق های بازنشستگی مدیریت می کند ، کند بود. در این حالت ، صندوق های بازنشستگی فردی انگیزه کمتری برای قدم گذاشتن داشتند ، زیرا این مزایا توسط همه شرکت کنندگان به اشتراک گذاشته می شد اما هزینه های به صورت خصوصی. با بدتر شدن مواضع پرداخت آنها ، وجوه LDI مجبور شد با فروش گیلت ها ، فشار بیشتری به بازده ها و ایجاد یک مارپیچ تمام عیار وارد کند. این حرکات عملکرد نیز ممکن است توسط سایر واسطه های تلاش برای حفظ مدت زمان همسان در دارایی ها و بدهی ها تقویت شده باشد. از دیدگاه گسترده سیستم ، علت اختلال در عملکرد بازار عمدتاً یک مشکل نقدینگی بود. ارزش خالص کلی صندوق های بازنشستگی در واقع با نرخ بهره بالاتر بهبود یافته است: با توجه به محافظت ناقص ، کاهش ارزش فعلی بدهی های مشخص شده به بازار بیش از جبران خسارات دارایی مربوطه.

در اصل ، مکانیسمی که منجر به آشفتگی انگلیس شد می تواند در سایر حوزه های قضایی کار کند. تعیین کننده های اصلی اختلالات احتمالی عبارتند از: (i) اهرم ، که خطر فروش اجباری را برای جلوگیری از پیش فرض ایجاد می کند.(ب) فقدان تنوع نمونه کارها ، که وجوه را برای فروش دارایی های مشابه مجبور می کند.(iii) اندازه بازار کوچک برای دارایی های فروخته شده ، که تأثیر قیمت فروش اجباری را افزایش می دهد. و (IV) اتکا به صندوق های LDI جمع شده ، که برای افزایش نقدینگی کند هستند.

بر اساس این معیارها ، سایر سیستم های بازنشستگی با مزایای بزرگ ، به ویژه در هلند و ایالات متحده ، نسبت به آنچه در انگلستان در معرض خطر فروش آتش سوزی قرار دارد ، آسیب پذیر نیست. برای شروع ، صندوق های بازنشستگی ایالات متحده به ندرت از اهرم استفاده می کنند ، تا حدودی به این دلیل که مدت زمان کوتاه تر بدهی های آنها نیاز آنها به محافظت از سرمایه گذاری های طولانی مدت را محدود می کند. به همین ترتیب ، صندوق های بازنشستگی هلندی نسبت به همتایان انگلستان خود به اهرم کمتر متکی هستند ، زیرا آنها فقط به طور متوسط کمتر از 60 ٪ از نرخ بهره خود را محافظت می کنند. آنها همچنین غالباً از مشتقات بدون نسخه برای محافظت استفاده می کنند ، و انعطاف پذیری برای ارسال حاشیه با اوراق بهادار خاص و نه پول نقد. در مورد تنوع ، اوراق بهادار صندوق های بازنشستگی ایالات متحده و هلندی کمتر از آن در انگلستان در ابزارهای درآمد ثابت متمرکز است (نمودار B1. B). علاوه بر این ، در مقایسه با انگلستان ، دارایی های حاکمیتی از صندوق های بازنشستگی ایالات متحده و هلندی به ترتیب سهم کمتری از کل مبلغ برجسته خزانه داری ایالات متحده و بدهی های حاکمیت منطقه یورو را نشان می دهد. سرانجام ، صندوق های بازنشستگی ایالات متحده و هلندی کمتر به صندوق های LDI جمع شده متکی هستند و می توانند در صورت نوسان ارزش موقعیت های اهرمی ، به راحتی از دارایی های نقدی و دارایی های نقدی خود استفاده کنند. در واقع ، از آنجا که نرخ بهره در سه ماهه دوم سال 2022 به شدت افزایش یافت ، صندوق های بازنشستگی هلندی توانستند به سرعت نقدینگی را به کوسن در برابر ارزش سقوط موقعیت های مشتقات نرخ بهره (نمودار B1. C) افزایش دهند.

اپیزود استرس در بازار زرق و برق دار درسهای گسترده ای برای واسطه های مالی غیر بانکی (NBFIS) دارد. خطرات ثبات مالی از اهرم بالا و نقدینگی نامناسب بازار محدود به بخش صندوق بازنشستگی نیست. در واقع ، دوره های طولانی از نرخ بهره پایین ، باعث می شود که باعث افزایش عملکرد و اهرم توسط موسسات مالی در سراسر طیف ، از جمله اشکال ابتکاری تر اوراق بهادار ، مانند صندوق های سهام خصوصی شود. با افزایش سریع نرخ بهره و کاهش نقدینگی در بازارهای اصلی ، هجوم همزمان می تواند فشار تقاضای نقدینگی ایجاد کند که این امر می تواند منجر به اختلال در بازار شود. علاوه بر این ، استراتژی هایی که شامل تطبیق مدت زمان می شود می تواند فشارهای مشابهی ایجاد کند ، به عنوان مثال وقتی افزایش شدید نرخ بهره مدت زمان مسئولیت را کوتاه می کند و فروش دارایی را در یک بازار در حال سقوط سوق می دهد. هنگامی که این خطرات تحقق می یابد و هزینه های اقتصادی شرکت کننده قابل توجه است ، فشار بر بانکهای مرکزی برای تأمین پشتیبانان-به عنوان سازندگان بازار آخرین راه حل خواهد شد. در حالی که توجیه شده است ، این می تواند با موضع سیاست پولی در تضاد باشد و در طولانی مدت ریسک پذیری را ترغیب کند. چنین معضلات فوریت اجرای مقررات سیستماتیک را که به آسیب پذیری های ساختاری در بخش NBFI می پردازد ، برجسته می کند.

نظرات بیان شده از نویسندگان است و لزوماً منعکس کننده دیدگاه های BIS نیست. D Domanski ، H S Shin and V Sushko ، "شکار برای مدت زمان: نه موج زدن بلکه غرق شدن" ، بررسی اقتصادی صندوق بین المللی پول ، مارس 2017. بانک انگلیس ، "نامه به رئیس کمیته خزانه داری ، مجلس عوام" ، 5 اکتبر 2022R Ratkowski ، "چهار تفاوت ساختاری برای اطلاع از بازارهای LDI انگلیس و ایالات متحده" ، چشم انداز NISA ، 20 اکتبر 2022. بانک هلند ، آمار صندوق بازنشستگی فردی. JPMorgan ، "جریان و نقدینگی" ، 20 اکتبر 2022. S Aramonte ، A Schrimpf و H S Shin ، "واسطه های مالی غیر بانکی و ثبات مالی" ، مقالات کار BIS ، شماره 972. کمیته بازارها ، "اختلال عملکرد بازار و ابزارهای بانک مرکزی"، مه 2022. یک کارستن ، "بخش مالی غیر بانکی: مقررات سیستمیک مورد نیاز" ، بررسی سه ماهه BIS ، دسامبر 2021 ، صص 1-6.